我2018年時所寫的一篇文章,文章很長,但應用在今天的情況倒是相當吻合。看到今天恒大和一眾內房的下場,其實是意料之內,只是個波幾時爆而已,事實上,爆煲時間已比想像中有所延遲…
//中國目前的房地產價總值達到400萬億元人民幣,是一個天文數字。中央當然也知道內房市場存在的泡沫問題,而對付泡沫問題最有效徹底的解決方法就是讓它爆破。然而,房地產市場是中國經濟增長的火車頭,股市是二號列車,現時股市不會好到哪裡去的情況下,如果400萬億的房地產市場爆破,對中國的經濟將會造成非常沉重的打擊。因此,中央近年的主調是「去槓桿」,減低泡沫真的要爆破時對市場造成的影響。現時,中國的房地產泡沫也開始有破裂的跡象,去年北京房價已明顯出現下調,特別是二手房,價格由高位下跌幅度達20%。
為免「去槓桿」會刺破泡沫,影響經濟增長,人民銀行於2018年6月24日宣佈今年年內的第三次定向降准,預計釋放約7000億元的資金,支持高負債企業「債轉股」項目和小微企業融資,儘量針對性維持寬鬆的貨幣政策。中央所做的都是「緩衝式去槓桿」政策。
除房地產泡沫以外,國內的債券違約問題嚴重,不論是地方政府、上市公司、民間企業、甚至中大型國企均存在債務和流動性的問題,當中尤以內房企業的問題最為嚴重。中央「去槓桿」的意志十分堅定,自去年底再次限制內地房地產企業於內地發債融資,因此有不少內房公司、國企於今年初急急來港進行境外發債。
值得留意的是,不少內地企業只通過境外成立子公司(實質上只是一個融資平台)進行發債,發債的內地企業礙於外管政策的限制又不能直接對境外的融資主體進行擔保,往往只能提供沒有法定擔保效力的安慰函(letter of comfort / keepwell agreement),在沒有辦妥外管局的對外擔保登記的情況下,這種所謂「擔保」實際上等同「口頭承諾」,講個信字。這些境外融資平台實為新成立的特殊目的公司(SPV),本身並沒有還款能力,倘若發債主體違約,提供「偽擔保」的內地母企儘管有能力償還貸款,到時又是否能獲得外管批准,順利將資金從內地匯出至境外還債,這是一個問號。因此,大家投資債券時不得不留意發債之結構與及資金用途是否用於再融資,更重要的是其還款來源。
以上這類結構的債券真正的還款來源實質上只依靠發新債再融資。大家不難發現近年不少內企在境外新發行的債券之發債用途為「再融資」(re-financing),說白了就是「以新債還舊債」,性質等同於續用貸款( loan rollover)。若市場繼續有債券違約事件發生,令債券市場情況轉差,加上市場加息因素,企業若未能發行又或者需要以更高的成本去發行新債再融資,資金鏈一旦斷裂引發的連鎖市場反應,將使債價進一步受壓,繼而觸發債券市場去槓桿,加速債市崩盤的骨牌效應。以上的市場傳遞反應將會非常迅速,一旦來臨的時候才意識到,要走幾乎是不可能的事,因為債券二手市場已即時失去了流動性。
除這類「偽擔保」債券以外,近年市場多了很多「偽國企」跑出來境外發債,更令筆者振驚的是不少香港大型私人銀行更會為這類「偽國企」提供高成數的融資率。所為「偽國企債券」,是指一些擁有中國地方政府背景的企業所發行的債券。由於地方政府要爭取政績,必須要「修橋補路」,而這都牽涉到龐大的政府財政開支,但地方政府發債有規模的限制,有見及此,地方政府唯有成立城市投資建設公司(簡稱「城投公司」),再將土地及政府的資產或一些特殊權益注入這些城投公司作擔保,然後利用城投公司進行發債,從而取得資金。
然而,城投公司所投資的公共建設項目大部份都沒有盈利能力。這些城投債作為地方政府爭取政績的工具,卻沒有想過還款能力的問題,城投債爆破是遲早的問題。最近一兩年,大量內地城投公司跑出境外尋求發債渠道,筆者也曾接獲不少城投公司的邀請作為其境外發債的融資顧問,可以說,他們甚麼也不懂,只想趁境外債券市場火熱圈錢。偏偏就有不少私人銀行客戶貪其高息,又有「國企」背景,以為相當安全,加上銀行又願意配合給予高槓桿,近年這些債券都十分暢銷。
說到國企背景的債券,不得不提的是中國國儲能源化工集團。不到大半年前,國儲能源曾牽頭合組財團向長實以402億港元收購中環中心。然而不久後,國儲能源退出了交易,並在5月份出現一系列美元債券違約。事實上,金融海嘯後,中央開閘放水,實施寬鬆的貨幣政策,擁有國企背景的企業,以及大型上市企業如萬達、海航等,他們都極容易從銀行取得大額貸款。然而,他們都明白到內地的資產以及人民幣都存在著泡沫。引述內地經濟學家賀江兵的說法,人民幣事實上是超額增發的。根據人民銀行資料顯示,今年3月,人民幣廣義貨幣供應量高達約174萬億元,這個數字比美元和歐元的M2貨幣供應量之總和還要高。這是為何國儲能源、萬達、海航等大型企業要在內地借取大量銀行貸款、發債用於海外併購,因為他們都意識到將資產配置海外的安全性,同時清楚人民幣存在泡沫的問題。然而,這些不惜通過高負債去境外進行瘋狂併購的行為令中央非常關注,當中央針對這些高負債的企業實施融資限制,流動性便會即時出現問題。這些企業在境外發行的債券便會面臨違約的危機。
筆者自金融海嘯後開始投資債券,正值當時內地的房地產發展項目回報高,但內房企業在內地難取得開發貸,且融資成本高,紛紛走出境外以高息發債融資。筆者當時利用低息環境的優勢,運用槓桿投資相對穩健的高息債券,套取豐厚的息差收益,槓桿後的資本年回報率連續幾年高達2x-30%。然後再利用槓桿後的高息回報累值紙磚(REITs)等現金流資產,慢慢自然去槓桿。
誠言,投資債券的最佳時機已經過去。對筆者而言,債券最吸引的地方是定息回報及可槓桿操作。然而,槓桿操作的前題是息差。在目前資金成本高昂的情況下,只能找高回報的債券來投資,如內房債和城投債,變成了以風險換取回報。若不使用槓桿,投資的回報率太低,於我而言,有其他更好的投資選擇。這是為何筆者近兩年沒有增加債券持倉,原因是真的「揀唔落手」,最後在一年多前債券到期的到期,未到期的都已全清倉。以目前市況,投資債券需要更為謹慎,考慮到加息等因素,應該以短債為主,如為定息債券,已沒有槓桿的需要,投資者對回報率的要求應合理地降低,切勿盲目追求資本回報率的極大化。
在風高浪急的大環境,擁有防守意識的投資思維才是令自己立於不敗之地的關鍵。最後,本篇文章比較長,由貿易戰講到中國內部經濟問題和債務問題,再從投資者角度看債市,全部都是肺腑之言,希望能夠引起大家的深思。本文並非想唱淡,只是探討最壞情況下的投資部署。//
http://starnman84.blogspot.com/2018/07/blog-post.html
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20200707(二)群益多莉兒重點新聞
1. 特斯拉上週四公佈2Q交車超過九萬輛遠高於華爾街預期,CEO馬斯克暗示將於7月22日左右發佈2Q第二季財報可能會出人意料地實現損益兩平。
2. IMF數據統計全球對應疫情財政支出約九兆美元,佔全球GDP的12%,其中一半通過政府預算直接提供,另一半通過公共部門額外借貸等財政融資手段獲得,全球政府債務佔GDP的比率將從2019年底的88%上升至今年年底的105%。私營部門的債務也在急劇增加,上半年銀行對私營部門的貸款和企業債券淨發行額總計達5兆美元,私營部門的債務佔GDP的比率從2019年底的155%增加到今年年底的173%。
3. 報導指中國國儲局將收儲國產銅。
4. 沙特告知OPEC成員國無意就減產協議採取任何激進的措施。
5. 6月份衡量美國商務活動的主要指標PMI出現創紀錄飆升,自4月份疫情封鎖最嚴重的低點強勁反彈,產出、需求、出口及就業都出現大幅增長。6月ISM非製造業PMI創今年2月以來新高,商業活動指數創2011年2月以來新高。
6. 巴菲花近百億美元收購道明尼公司的天然氣資產,這是四年多年巴菲特最大手筆的收購案。
7. 美國財政部和小企業局公佈薪資保障計劃PPP報告,截至6月30日止已向490萬借款人提供5214億美元的貸款,支撐了5100萬個就業崗位,佔小企業就業的84%,其中86.5%的貸款規模不超過15萬美元。
8. 日本一項最新調查報告結果顯示77%的日本居民認為明年的東京奧運辦不成。
9. 標普預計2020年全球GDP將萎縮3.8%,低於之前的預期2.4%。
10. 美國勞工部秘書長Scalia表示每週600美元的援助在本月到期是合理的,最近的就業報告顯示出實質性的改善。
11. 美國參議院多數黨領袖麥康奈爾表示預計國會將會通過另一份救助法案。
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中國國儲 在 作者 Facebook 的精選貼文
巴西石油公司意外地提早8年償還了國家開發銀行的50億美元貸款,巴西將不再需要向中國石油公司提供每天10萬桶原油。
這代表中國明年要多花21.9億美金入口石油填補缺口。巴西總統博爾索納羅搞國企私有化,首要任務正是陸續收回國外權益。
美國壟斷了石油市場,以制裁打擊伊朗和委內瑞拉出口,成為最大的出口國。中國為了解能源荒,除了死死氣向美國、非洲和沙特入口石油外,暫時還有三條途徑:走私伊朗石油、東北俄氣南輸及重新用回煤炭。煤炭採用率今年急增達11%。How dare you?不好意思,環保少女的減排譴責並不包括中國。月初的馬德里氣候峰會,歐盟與中國不歡而散,沒有達成協議。
特朗普剛剛簽署了下年的《國防授權法》,標誌經濟歸國安管,制裁將是美國主力的戰爭手段,其中一條就是制裁德國和俄羅斯合建北溪2號輸氣管。適逢中共偷運伊朗石油,又在今月開通了中國版的北溪,美國很大機會將會趁首階段貿易協議達成的好時勢,暗中祭出更多制裁中國的措施。中國無力翻枱,只好忍氣吞聲。
美國對中國定下的下一條死線在2月4日,事緣特朗普在上星期延長了中遠集運的制裁豁免期,就是2月4日為止。英國1月將如期脫歐,全球經濟看似一面向好之際,阿根廷再次飛出了黑天鵝——阿根廷宣佈主權債務違約。
新自由主義萬歲!阿根廷前總統馬克里在2015年上任,第一件政績就是發行百年債券,年利率當時係7.25%,還與全民養老金掛鈎,幾百億美金認購。阿根廷經濟信譽評級那麼差,但國際投資者一於少理,因為看死再大的危機都會有國際貨幣基金組織打救。結果2018年爆煲,基金就泵水570億美金,哪知現在洗得七七八八,撐不到一年又爆了。
馬克里4年來令貧窮率由27%升至40%,10月終於下台,留下這個爛攤子。這一次,民意高呼趕走國際貨幣基金組織,因為大家都看到它令阿根廷經濟陷入惡性循環,是主權換經濟,拖累全民負債。人們開始懷念戰後總統Juan DomingoPerón,因為他力主不加入國際貨幣基金組織,聲稱該組織是帝國主義的工具,現在一一應驗。點收科?
新自由主義炮製出來的屎,最後由中產硬食。阿根廷政府剛剛宣佈,大幅增加中產階級的稅收,以及限制民眾每天只可兌200美金。
這麼似曾相識……
//中國國儲能源旗下子公司上海國儲能源一筆4億美元(約31.2億港元)銀團貸款近期無法償還本息,受牽連銀團遍及中港台銀行及外資行,數目高達23家。據本報所得部分銀行名單,受牽連本港銀行包括中資背景的集友銀行及工銀亞洲。//
2020才是戲肉。
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