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VHQ-KY VS昇華 文創股到底怎麼看

本周四VHQ-KY(4803)在永豐證召開法說，董事長也不遠千里從新加坡趕來，其實股價早就預先法說行情，從4月12號收盤的168元到周五收盤的219元，漲幅實在不小，就在大家想文創股會不會因此有比價風潮的時候，有趣的是國內的昇華(4806)出現檢調單位搜索，昇華去年第四季賠了超過一個股本，而VHQ不但去年賺一個股本，更表示不排除子公司赴港掛牌，股價創了歷史新高。

VHQ成功一字訣 接地氣
到底一樣是文創股為什麼同人不同命，其實在前年有非常多的影視文創股想投入資本市場，每家我都專訪過，包括VHQ掛牌時我曾到北京看過子公司的運作，昇華的謝董特別來我們公司接受我的專訪，現在還在興櫃的包括兔將(8492)、友松(6583)、百聿(6622)都是風光上興櫃，我也都專訪過老闆，只是幾乎掛牌時都是最高價，但是對比中國影音快速的成長，戰狼2高達56.8億人民幣的營收，是大家都望塵莫及的數字，中國最大的影音網站愛奇藝也順利在美國掛牌，但為什麼台灣的影音文創股卻一敗塗地呢?只有VHQ能異軍突起呢?其實答案只有一個，接地氣。

台灣的娛樂市場有多差，看自己的八點檔就知道，不是長壽劇，甚至還播韓劇或重播劇，所以每家公司都知道要去中國挑戰，但問題來了，中國到底需要你甚麼?十年前我去中國唱KTV，台灣的歌曲要占四分之三，現在大概一半一半了，而且台灣的歌都是過去的，所以華研(8446)雖然股價與獲利都創高，但其實還是在吃S.H.E的老本，只是這本隨著中國對版權的重視，越吃越吃不完。

但是其他人可就沒那麼幸運了，昇華的謝董與友松的薛董的確在中國幾年前對娛樂人才大幅缺乏的時候，在中國能佔有一席之地，但雖著他們的學習曲線越來越快，又有更多的人才留在中國，台灣公司的優勢已經蕩然無存，目前已製作為主的公司，除了還沒在興櫃登錄的鑫盛，似乎仍有一定數量的作品外，其他都漸行漸遠。

透過併購不斷增加規模與競爭力
但VHQ其實是另闢蹊鞘，當初公司只是一個在新加坡主要從事廣告後製的穩定獲利小公司，但在中國生根以久王董事，與劉董事長一拍即合，運用VHQ已經十分成熟的後製技術，切入中國的電影市場，而王董事以他個人的人脈幫助VHQ在北京站穩腳步，並且透過多次的增資，首先買下北京公司的少數股權，提升公司獲利，接著今年繼續買進木星時代七成的股權，跨足電視劇業務，在週四我跟劉董見面時我跟他聊到，其實以併購來擴張版圖在中國是稀鬆平常的事，但在台灣因為最近併購天王陳泰銘領軍的國巨(2327)集團開始異軍突起，才有人看到這商機，而VHQ更是在中國玩併購最成功的一家。

當然公司的本業還是聚焦在後製，以中國電影業已經在去年達到559億人民幣的市場，預計在明年就會成為超越美國成為全球最大，這只是電影而已。相信台灣已經很多人在追中國的電視劇，現在的軍師聯盟、早期的甄環傳、今年花好月正圓等，製作成本都十分驚人，除了能登衛星的這種戲劇節目外，別忘了中國還有網劇，去年就有443部，今年預計有563部投入市場，重要的是不是你想的那種小成本微電影，每部的製作費用都很可觀，製作費用大幅提高，光後製的商機就高達360億，而買下木星時代透過編劇的前製，拿下後製的商機，等於完成電視劇一條龍的作法。

至於未來公司更未雨綢繆的切入最夯的遊戲產業，與中國大陸網路公司網易合作遊戲專案，但還是聚焦在後製的部分。只不過雖然聚焦在後製，大家可能會問受限於人才的取得，所以營收可能成長有極限，這的確是考量，但其實VHQ的獲利來源才是有趣的部分，其實在合作電影或電視劇的部分，很多採取包底抽成的方式，在至少打平的狀況，取得部分影片的分潤權，像剛剛公布的三月獲利，就是因為處分影片所得，所以單月高達1.93元，當然沒有天天過年，但是這種模式，在中國是屢見不鮮，大家要能接受不同的經營模式。

台灣其他公司望塵莫及
也許有人會問那為什麼台灣其他廠商分不到這塊餅，台灣或是國際級的廠商，在文創事業的強項是技術而非人脈，但技術一旦被學習或是人才被挖角後，誰有人脈才是重要，發行的重點在人脈，也是整體獲利最高的部分，中國自然不會釋放出來。後製的技術當然非VHQ所獨有，但誰能最快在中國站穩腳步，這是一場速度戰。我舉例在2D轉3D的技術最獨到的兔將，其實訂單是滿手的，但是收款一直遇到問題，這就是在中國能不能接地氣的關鍵，常常聽有去中國發展的廠商說一句話，中國的水很深，就是這原因。再舉個例在台灣戰無不勝的達爾膚(6523)，為什麼一到中國就施展不開，獲利連連下滑，就是中國的水太深了，想要以自己的技術幫中國代工擁有一席之地，問題不大，但如果要有自己的品牌與通路，難上加難。所以VHQ能深耕中國，現在又透過多個策略聯盟甚至併購，取得整個供應鏈的關鍵角色，這才是無可替代的競爭力。當然還是再次強調漲多就是最大的利空，不過還是願意提供我跟經營者深入的訪談與公司的競爭力給大家。

台灣的文創股很多不知道創在哪
今年文創股也掛了兩間公司，而且都有一定的知名度，一個是台灣廣告業務的龍頭聯廣(8497)，一個是我還邀請來萬寶作演講的寬宏藝術(6596)，其實兩家公司的本體獲利都很穩固，我採訪聯廣執行長的時候，針對大陸市場，它也是感歎中國水太深了，台廠幾乎都鎩羽而歸。寬宏對於中國市場也尚未找出適合自己的方式，所以我認為這兩間公司不是不好，三月營收也都聯袂創新高，但如果要以文創股來看，我希望能多點創的成分。

就像在美國生技股就是製藥股，不包括醫材、醫美甚至保健食品，不是不代表這些公司不好，只是就不適用生技股的方法評價。一樣如果沒有創意的成分，那文創股的價值又該怎麼計算呢?就像每個人都喊的震天價響的IP價值，台灣又有哪些公司手上擁有具有價值的IP呢?VHQ已經找出自己獲利的模式以及成長的模型，其他的台灣文創股還要加把勁。

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我的創業夢，你懂嗎？

投身網路、設計、文創等「軟實力」的年輕創業者，滿腦子創意，卻找不到資金；科技、製造等「硬實力」出身的創投業者，滿手是錢，卻找不到投資標的。創投兩方，出現「你不懂我、我不懂你」的代溝。

「創業，需要勇氣。在台灣創業，你需要『更大』的勇氣。」

九月份，在台北的一場創業者聚會上，無名小站共同創辦人、FlyingV董事長「小光」林弘全一句話，讓台下三十多位年輕創業家，露出會心的一笑。

儘管從政府、企業大老到各大媒體，都在鼓勵年輕人「勇於創業」。但現實是，台灣的新一代創業者，和擁有資金、資源的投資者之間，正出現一道逐漸加深的鴻溝。在公司擴張的關鍵時期，他們愈來愈難找到「伯樂」，適時提供必要的資金和資源。

七年級生的林弘全，和交大資工研究所同窗簡志宇等六位創業伙伴，十五年前創辦了無名小站，曾創下固定會員破五百萬人，單月流量破百億人次，名列全球二十大網站的紀錄。

但○五年，無名小站移出校園網路，處於急需資金和技術協助的關鍵期，林弘全與伙伴卻長期面臨因為「沒人懂我們在做什麼」，募資四處碰壁的困境。

當時，無名小站的資金需求僅約千萬元，多數的創投公司、天使投資人，卻對這個已建立起一套可操作收費機制、且有超過兩百萬註冊用戶的網站，興趣缺缺。

「規模太小、風險太高」是當時多數投資者，對無名小站的評價。

最後，股市名人賈文中，出資兩千萬元，買下無名小站四九％股權。○六年底，雅虎以七億元併購無名小站。賈文中的投資報酬率是一七五○％。

十年過去，林弘全直言，「有資源的人和有創意的人，距離不但沒有拉近，反而愈來愈遙遠。」

「台灣創投王國」生鏽了

創投公會統計，八、九○年代，國內創投資金有四○％以上，投資在新創企業的「早期階段」（種子期與創建期，分別指新創企業尚未推出商品；和商品尚未獲得市場肯定，無穩定可預期獲利的時期）。

如今，全台上市高科技公司中，超過五○％曾在創立早期，接受過國內創投的資金挹注。

魚水相幫下，不只締造台灣的竹科奇蹟。在九○年代，台灣的創投業，更創下全球募集金額和投資金額前三高的紀錄，是不折不扣的「創投王國」。

但現在，對年輕一代的創業者而言，「創投王國在台灣」，只是歷史教科書中的一頁。

近十年來，台灣創投業的投資件數、投資金額均大幅下滑。去年，國內創投投資總件數，從十年前的動輒破千件，如今不到兩百件。總投資金額，更是創下歷史新低的五八．二億元。

沒網購過，怎懂網路商務？

台灣創投業投資在企業早期階段的資金和件數，更持續萎縮。從二○○○年的一二五億元，到二○一一年僅剩九．三億元，連十分之一都不到。件數更從六八七件，到寥寥可數的五十七件。

「台灣的創投業生鏽了，」創投公會秘書長蘇拾忠把問題歸咎於免稅優惠取消。如今，創投只想投資成熟期的企業，降低風險。

但多位金融人直指，創投萎縮的關鍵，還是在於掌握資源的創投金主，和投入創業的年輕世代之間，有南轅北轍的觀念「代溝」。

「年輕創業者滿腦子創意，卻找不到資金；創投業者滿手是錢，卻找不到投資標的。這個現象在台灣已經存在很多年，」擔任多年創投業顧問，並個人投資電影《海角七號》、生活風格雜誌《小日子》的巴克萊台灣區董事總經理劉奕成說。


劉奕成說，台灣創投的出資金主本身多以科技、製造業起家，他們的本業靠代工接單，爭戰全球，熟悉硬體及從研發到製程管理、銷售流程等種種細節。卻也多只對「硬實力」的企業有興趣。

反觀新一代的創業者，絕大多數投身「軟實力」的網路、設計、文創、餐飲等行業。對他們而言，架一個獨一無二的好網站、寫一個厲害的app，甚至開一間有個性的咖啡店、拍一部有質感的好電影……就是創業的初衷。

但另一方面，華鴻創投副董事長兼總經理顏漏有也觀察到，國內多數的新世代創業家，常忽略不論產業領域，台灣市場終究還是有所侷限，必須及早考量自己未來在全球、或至少大中華的競爭實力。

「上一輩的創投投資人，很多連用手機上網購物的經驗都沒有，他怎麼會懂現在正方興未艾的網路商務產業？」顏漏有說得生動，「但年輕一代的創業者，也大多不像上一代，一投入創業，就得直接面對國際市場，了解國際競爭的殘酷。」

根據創投公會統計，過去八年，台灣創投基金投資，七成仍集中在高科技與製造業。新世代創業者大量投入的數位內容、文化創意產業和服務業，能分到的資源，低於二％。

年輕人和台灣創投不對頭？

在台灣，創投金主和新世代創業者的「代溝」，一方面使無數起步階段的新創企業，沒機會發揮、證明潛力。一方面，長期下來，創投專業無法跟著產業轉變，創投業因此與許多投資機會擦身而過。

不少已初具規模的新企業，如今不是「向創投說不」，就是離台灣創投而去，投向「更懂我心」的國外創投業者。

場景來到內湖科學園區，一棟不起眼的倉儲二樓。三位二十多歲的年輕女生張瑋軒、陳怡蓁和蔡純如，正努力實現她們「打造全方位新女性服務」的創業夢想。

她們一手打造的「女人迷」網站，用「為女性精選」的概念，結合新聞媒體、社群論壇和網購商城三大領域，內容則從國際大事、時尚趨勢、女性思潮、藝文新知到私密的女性情慾，無所不包。以女性社群為基礎，推出創新網購模式和內容服務。

由於定位清楚，風格獨具，女人迷網站成立短短兩年，會員數即突破二十萬人，每週超過兩百萬瀏覽人次，成為國內並不多見、被多家創投機構主動相中的網路數位內容商。張瑋軒透露，去年至今，她已與不下二十家創投機構見面接觸過。

不過，張瑋軒發現，大部份台灣創投業者關心的重點，還是較集中在「網路購物」的立即性商機，傾向投資能在最短時間內，取得報酬。

「我們和創投學到很多，包括最有效率的成本控制，建立營收、獲利目標，當然還有台灣市場規模太小的現實殘酷，」張瑋軒說，「但另一方面，我們也覺得，維持初衷，先把事情做對做好，是現階段對我們來說，比錢更重要的事。」

錢，不是最重要的事

台灣最大的設計師網購平台Pinkoi，則選擇國際創投。

三個三十多歲的創業家顏君庭、李讓和林怡君，聯手在三年間，從零開始，打造出高達九萬件設計師商品，每週超過五百萬瀏覽人次的網購平台。Pinkoi是目前最吸引創投業目光的台灣網購業者之一。

許多本土創投業者爭相邀約入股下，Pinkoi最後卻選擇與一家日美合資的海外創投合作。「老實說，因為國外的創投，比較懂我們，」Pinkoi共同創辦人兼執行長顏君庭直言。

在和多家海內外創投接觸的過程中，顏君庭發現，台灣的創投業者，通常專精於財務規劃與管理，卻是網路市場的門外漢。「我們常要花時間從頭講，自己到底在做什麼，」他說，反觀海外，甚至來自大陸的創投業者，多半熟悉網路商務的運作、獲利模式，更能提供相對豐富的國際資源，協助他們走出台灣。

例如，在和目前合作的創投業者溝通時，對方不但主動提供Pinkoi行動上網購物的趨勢觀察，甚至提供先主攻iOS或Android的利弊分析與建議。

「錢，不是最重要的事，」顏君庭也說，「能不能透過創投的加入，讓我們的創意被更多人看見，被更多人接受與欣賞，才是我最關心的事情。」

所幸，部份創投業者，已率先改變過去獨尊科技、製造的思惟，投入台灣逐漸興起、可望邁向國際的服務與生技。譬如，華威創投與益安生醫。

缺少資金奧援的年輕創業者，也發展出一套結合「創業孵化器」和「創業家互助會」的獨特模式，力圖解決困境。

因創辦無名小站，三十歲前賺得「人生第一桶金」的林弘全，創辦了FlyingV群眾集資網。

在FlyingV，任何人只要有創業的點子，不限產業、不限規模，哪怕還未付諸行動，都能先在此透過網路提案，向廣大網友募集資金。

創業者的每個提案，有設定的募資目標和期限。從提案人把自己的創意和想法放上網站的那一刻開始，FlyingV的工作團隊則會擔任他們的教練，參與提案人建構網站、拍攝宣傳短片、撰寫廣告文宣、拍攝樣品，和在小沙龍舉辦支持者說明會等過程。

化解兩代「不懂」僵局

在這過程當中，創業者等於提早站上第一線面對市場。宣傳短片拍得是否有趣、行銷能力好不好、營運計劃是否夠縝密且如何執行等，都會決定集資成敗。

「我不敢說，我們能幫創業家增加成功的機率，但希望可以幫他們降低失敗的風險，」林弘全說，網友們在FlyingV上五花八門的創業提案，失敗的多、成功的少，能募集的金額也多僅在百萬元左右。但