【產業投資評價系列】孫正義的豪賭！日本Yahoo合併LINE的真實面貌
先前和大家分享過產業投資評價系列文章，我們以價值投資經常使用的量化篩選準則，針對各產業上市企業財務數據進行剖析，並嘗試藉由常續性ROE、常續性淨利成長率、以及常續性每股盈餘報酬率這幾項關鍵數據的交叉分析，希望能夠找出產業的長期投資價值。
其實除了產業面的總體分析外，產業投資評價方法對於分析單一事件來說也是相當合適的工具。以近期佔據各大媒體版面的日本Yahoo與Line合併事件為例，這次想和大家分享我們將產業投資評價方法應用在特殊事件分析上的成果與心得。
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日本Yahoo母公司Z Holding於11月18日宣布，將以公開收購(TOB)方式與LINE於2020年10月前達成經營合併，雙方將共同打造用戶數超過1億人的龐大數位平台，成為類似騰訊與阿里巴巴的「超級應用程式(super app)」。合併後雙方將強化在以AI為軸心的中長期技術開發領域投入力道，預計每年將投資1,000億日圓，試圖與被稱為GAFA(Google、Apple、Facebook、Amazon)的大型科網巨擘抗衡，希望在日本也能夠誕生出引領全球的AI科技企業。
在這件龐大的併購交易背後，我們嘗試透過關鍵數據挖掘，希望更深入的為各位讀者呈現出日本Yahoo合併LINE的真實面貌。分析結果顯示，這次交易雖然無疑是日本科網界難得的強強聯手，但似乎更彰顯出十足孫正義式的豪賭投資風格。尤其是在WeWork估值崩跌後，顯然軟銀執行長孫正義在資本市場中依舊扮演著強勢接盤手的角色，仍希望透過優勢資本力量殺出一條血路。
立基於產業投資評價工具的應用，我們提出下方3項分析觀點，與一般商業媒體普遍看好的論述或許略有不同，歡迎指點討論!
1️⃣LINE的獲利能力急速惡化，1+1創造V型反轉？
LINE自2016年上市以來，獲利能力急速惡化，常續性ROE從37%下滑至3%，常續性EPS由2016年33.7日元、2017年41.3日元快速下滑至2018年19.5日元。2019年前三季LINE更出現高達400億日元的虧損，本年度常續性EPS將可能首度低於日本Yahoo。根據LINE法說會說明，獲利表現不盡理想的原因在於近年展開事業轉型，大舉投入AI、行動支付、新型態電商服務等新事業成本高昂所致。雖然如此，但對日本Yahoo的投資人而言，併入的仍是一家獲利能力持續惡化，需要高額資本投入支撐轉型的企業，隨之而來的高風險終究是不可規避的課題。
2️⃣LINE的買入價格便宜，可視為財務投資？
站在價值投資的角度來說，即使標的企業獲利能力不佳，但如果能夠以廉宜划算的金額購入，仍不失為一項優秀的投資舉措。那麼Yahoo與Line的合併是否歸屬於此類呢?很可惜的是，數據顯示事實正好相反。LINE上市後的股價與其惡化的獲利能力背道而馳，從2016年掛牌價位每股3,300日元，短短3年期間已漲至5,160日元，漲幅高達56%，同期間日本Yahoo的股價則由449日元下滑至383日元。因此我們可以看到，LINE的常續性每股盈餘報酬率僅剩0.38%，遠低於日本Yahoo的4.45%。如果單論投資吸引力，巴菲特一定會苦勸日本Yahoo，與其以每股5,200日元的價格收購LINE股票，不如進行自家股票回購吧！
3️⃣LINE的市值已高達日本Yahoo的6成，孫式豪賭風格再現？
由於LINE狂飆的股價，加上3年期間股本膨脹23.2%，帶動LINE市值由2016年底的7,779億日元，成長至今年11月已達12,332億日元。同時期日本Yahoo市值則由25,557億日元下滑至20,445億日元，這表示日本Yahoo即將併入市值高達自身6成、但獲利卻持續惡化的企業。當然，對於熟悉孫正義霸氣投資風格的朋友可能並不意外。事實上，日本Yahoo近年已大舉入股ASKUL(辦公文具網)、一休(訂房網)，且剛於今年9月以4,007億日元併購日本服飾電商ZOZO(不過這筆交易的投資評價相當優秀)。然而，孫正義過去擅長的「挹注鉅額資本、優先搶佔市佔率」投資模式是否持續有效？隨著WeWork的慘敗，全球投資界已開始警惕(參考連結：獨角獸企業資金主導擴張模式面臨考驗https://zh.cn.nikkei.com/politicsaeconomy/stockforex/37856-2019-10-24-02-19-53.html)。
最後，根據日本Yahoo的法人說明資料，日本Yahoo和Line合併後，將結合Line的8,200萬年輕用戶與日本Yahoo較年長的5,000萬用戶，進行彼此間的用戶資料分享、改進廣告目標客戶的準確度，以及電商購物的導流等合作。對於作為超級應用程式的服務核心，雙方也將針對皆仍虧損的行動支付業務(LINE Pay與PayPay)進行效益整合。
雖然日本Yahoo正向論述併入LINE的策略性投資意涵，也確實雙方合併後所覆蓋的服務領域將更加完整。但仍舊無法忽視此合併案在財務與投資評價上豪賭式的風險事實。或許也只有戰績彪炳的孫正義執行長，能夠在這種條件下再次取得投資人的信任吧。
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