【美國失業人數破2千萬為何股市上漲?再來怎麼看?】
(文長圖多,建議點連結閱讀)
答案是因為通膨預期與病毒實質危害不大,分別解釋如下:
一、 通膨預期
根據卡內基梅隆大學經濟學教授Allan Meltzer研究發現,1941年到1945年這段時間Fed採取的貨幣寬鬆政策,造成股市年複合成長率高達51.5%,但同時段CPI年複合增長率僅5%左右。這意味股價與實體經濟不但可以脫鉤,而且幅度也可以相當巨大,時間可以相當長。反之,從CPI去觀察通貨膨脹是無效且錯誤的,這一塊我會另以新文章解釋。
另一方面通貨膨脹不見得是一種「普遍性」現象均勻地發生在所有的貨物服務價格上,通常反而是存在「密度不同」現象-- 在不同資產類別上,各有不同的通膨效果,所謂Cantillon Effect是也。這個觀念我在好幾年前也談過,此不贅述。
貨幣理論大師Milton Friedman也分別從1920年代/1990年代的美國、與1980年代的日本,三個時期的研究證明貨幣總量的增加會顯著造成股市整體上漲。此外Friedman更進一步點出,當股市因泡沫破裂崩盤後,貨幣總量的增加或減少,會更進一步影響崩盤後的股價表現。
此次Covid-19疫情下,因政府選擇lockdown造成經濟全面停擺,美國Fed祭出前所未見的瘋狂印鈔救市(見圖一),其瘋狂程度大破歷史紀錄!
為何Fed如此瘋狂?請參見我之前寫過的三篇文章:
「利率倒掛與repo rate」
「為何此次崩盤黃金也跟著跌黃金不是避險工具嗎?」
「黃金與美國政府債券價格的現階段意義」
我在這三篇文章清楚解釋repo利率、十年國債利率乃至於美國地方政府債券利率等,都是3月份以來Fed必須強力壓抑以避免資產價格全面崩盤、美國州政府以下破產,人民也因利率飆漲房貸、車貸違約沖天被迫私人破產等恐怖惡性循環。尤以Fed針對持有美國國債的外國中央銀行快速設立FIMA Repo Facility用意最是明顯,足證Fed其實很害怕他國央行趁機在債券市場倒貨換現誘發美國國債利率飆升與流動性乾涸同時發生從而窒息美國經濟。
從經濟學理論看,Fed作為央行角色,除了快速擴大自身資產負債表以及破天荒新增注資管道之外,其實別無他法。真實世界我們也看到此次Fed諸多破天荒的措施,例如成立PMCCF & SMCCF、Main Street Lending Program、Municipal Liquidity Facility與直接購買ETF…等,金額也都是前無古人地幾千億、上兆美元狂灑。
這也表示Fed此次介入之廣、印鈔速度之快,與2008年金融危機時截然不同,自然也會在資產價格上產生不同效果。
總的來看,Fed透過上述債券或商業票券管道注資,過低的債券殖利率勢必壓擠市場原有資金尋找其他投資標的,因此可想而知對股市資產價格通膨預期會產生強大影響。
是的,根據I. Fisher的利息理論,股票資產價格應該是反映未來收入流折現之總和,W=I/r是也。但Fisher的利息理論並無貨幣因素考量。當通膨發生時,W的名義價格成長速度是可以抵過Income的悲觀預期改變。更何況,真實經濟並未因Covid-19重創,我放到第二點談。
順道一提,價值投資這個投資方法究其核心邏輯完全忽略了「貨幣因素」如此重要的侷限條件,而這是個大問題。也正因為如此,價值投資奉行者一旦碰上貨幣現象強烈變化時就容易手足無措、不知如何處置。這在2008年後的十年來最為明顯,就連巴菲特1965年以來的驚人長期績效也在近十年越趨平淡。(見表)
我認為與資金數額大過一定量後,轉受到『邊際生產力遞減』的影響也有關係,但正也因為巴菲特手頭資金夠大,他主要用來降低股票買入成本的手法(特別股議價機會與股票選擇權操作)方可實施。所以要精準分析出貨幣因素與巴菲特80%價值投資之間的相互影響關係,我認為不容易且工程浩大。如果讀者有興趣,有機會我再詳談巴菲特怎麼用比市價更低的方式買入股票。
從投資角度與更進階的經濟學角度看,Fed如此高強度介入債券乃至於他種證券(股票、商業票券)市場的貨幣政策,也會讓傳統以長短期債券利率差預估通貨膨脹率等總體經濟學常見手法通通失效,這意味著價格理論基礎薄弱、只會墨守成規的所謂財經專家們將跌破更多副眼鏡。這是說檯面上很多股民追捧的某些大師關於總體經濟之看法、言論、備忘錄…,都只是一些大師自己也不知道說什麼的扯淡。
二、 病毒危害小於政府封鎖危害,因此恆久收入預期影響不大
截至5/15,全球因Covid-19死亡人數約30萬人,然而1957年與1968年各有兩次殺死全球百萬人以上的流感,但從S&P500指數歷史來看,兩次更嚴重的流感卻未造成股價崩盤(見圖)。
根據WHO統計,2016年全球死於呼吸道感染(今年流行的Covid-19就會被歸類為此分類)就有295萬人(見表),每十萬人死亡數是39.63人(CDR, Crude Death Rate)。目前美國可算是世界疫情最嚴重的地區之一,然而相較於2016年來看,目前美國Covid-19的CDR數值是每十萬人死亡26.2人。事實上並非特別嚴重的傳染病,但卻造成遠比過去更嚴重疫情下還大的經濟損失?
如同我在4/12「Michael Burry與我所見略同」一文中談過:
「政府過度干預封鎖防疫的代價可能比什麼都不做還高!」,並以大蕭條、2008年金融風暴時期的自殺率為參考,認為:
「…自殺人數與病死人數邏輯上不應該只是相比,而是要相加。這是說,即便高度管制下最後COVID-19在美國僅造成等同流感的病死數(約5.5萬人),但若因高度管制造成的經濟衰退自殺人數等同2008年,則每十萬人死亡人數相加後仍達16.88人,恰好約莫等於我假設的狀況一死亡人數。這意味著高度管制下死亡人數有可能等於什麼都不做。…」
而許多研究逐漸指出,Covid-19實際感染人數恐怕遠高於目前所知,這反推回來,此病的CDR數值會比目前所知還低。
再看看德國,從疫情爆發以來德國政府採取民間工廠可自行決定是否繼續營運的政策,80%的私營工廠也如此選擇。
有意思的是,這些德國工廠如何做到儘量降低員工罹病風險的前提下維持日常生產活動?答案是:「向中國學習!」例如德國第一大汽車集團Volkswagen AG就向中國工廠學習引入「100條管理規則」,從工人防護服、員工餐廳安排到工作流水線安排、如何檢測排除可能罹病者與罹病員工安排…等等。這股向中國工廠學習風潮讓Winfried Imminger這家公司在Mulfingen的工廠3800多名員工迄今只有8人確診並隔離,也讓多數德國工廠可以維持疫情爆發前70~80%的生產力。
這個例證也使我相信,疫情平緩之後的世界並不會有翻天覆地的改變。是的,為了避免疫情再起,許多與過去不同的措施,尤其是個人防護配備、社交距離(social distance)或公共交通站點/工作/娛樂場所監控體溫等等會實施,但我相信因此而提高的整體社會費用並不會比911恐怖攻擊後全球反恐措施來得高。
因此我們即便看到現時經濟因政府干預而停止運作的收入損失似乎巨大,但也僅止於現時。當多數國家解禁(事實上連美國也不顧疫情開始解禁)後,未來收入流的負面影響是相當有限。
有人會問:可是眼下美國2千多萬人失業是鐵錚錚的事實啊?!
1.買出來的失業人數
我在前述「Michael Burry與我所見略同」一文也談過,2017~2018年的美國流感疫情導致81萬人住院、6.1萬人死亡,但同期失業率卻是一路下降,足證明單一傳染病本身並不會造成失業。美國現在破歷史紀錄的2千萬人失業是政府兩大舉措造成:
(1) lockdown
從制度經濟學角度看,當市場需求曲線快速向左下移動時,如果成交價格沒有彈性,則市場會以unemployment呈現:於物是滯銷、於資金是爛頭寸、於人則是失業。
這個觀念我十幾年來談過無數次,可自行參閱舊文如:「拯救失業率,我們需要的刪減失業補助!(2014)」
佐以美國工會、勞動保護法規、最低工資限制等等箝制契約自由的政府干預,面對這種政府強制暫停經濟活動的舉措,大量無薪假與失業是必然,根據價格理論原理,尤以邊際租值低的勞工為甚,這點我們也可以從美國勞動部對4月份失業統計看出,餐飲服務業失業率從去年同期4.5%暴增至39.3%;但相對邊際租值較高的金融服務業則從2.1%升至5.4%。(見表)
學歷越差者,失業率越高(見圖)
(2) 過於優渥的失業補助
早在上個月我就從美國營運餐廳的友人處聽得:「這麼多人失業,怎麼餐廳還找不到員工?」的矛盾現象。
後來一查發現某些州的雙重失業補助(州政府+聯邦政府)與因疫情的從寬認定下,一名週薪$600美元的勞工失業後可能領到超過$1200元的補助,而且起碼領到7月底沒問題。失業還領更多?根據經濟學定律申請失業補助者大增完全是情理之中。
後來更看到華爾街日報報導,某些小企業的員工主動跟雇主達成協議,透過「輪流失業」讓公司內的雇員「人人有失業補助領」。
與此同時我們也看到,美國為了保障中小企業繼續聘僱員工的「Paycheck Protect Program (PPP)」條件是該企業領取貸款後必須「繼續聘僱員工」方能獲得債務豁免。然而許多企業卻因lockdown無法營業,繼續聘僱不能來上班的勞工對企業毫無誘因,使得企業乾脆選擇結束營業而非申請補助。這一塊又加重失業人數之增加。這也造成美國國會雖然在4/27緊急增加$3700億美元補助金,但迄今卻出現40%閒置無人申請的矛盾現象。再一次證明「政府本身就是問題,政府無法解決問題」。
這是說,看似嚇破膽的歷史紀錄2千多萬人首次申請失業補助的背後,並非病毒導致而是美國政府干預創造出來的怪獸。因此不管Covid-19引起的疫情是否取得「曲線平緩(flatten the curve)」,只要干預拿掉,經濟都會逐步恢復原狀。
2.低廉的石油價格有助於實體經濟
疫情前全球每日石油需求約1億桶,其中約60%用於燃料用途。疫情後,全球燃油消費大減,例如某些航班數減少9成,路上行車數量也大減。這些同樣是因政府干預限制,並非因疫情本身。
先前西德州石油期貨價格在結算前下殺至負數,我認為屬於一堆不黯遊戲規則的抄底散戶因無力真實點交原油而被痛宰的意外事件。要知道,西德州石油期貨契約是包含delivery條款,一方可以真實要求點交原油:
「Delivery Procedure:
Delivery shall be made free-on-board ("F.O.B.") at any pipeline or storage facility in Cushing, Oklahoma with pipeline access to Enterprise, Cushing storage or Enbridge, Cushing storage. Delivery shall be made in accordance with all applicable Federal executive orders and all applicable Federal, State and local laws and regulations.
At buyer's option, delivery shall be made by any of the following methods: (1) by interfacility transfer ("pumpover") into a designated pipeline or storage facility with access to seller's incoming pipeline or storage facility; (2) by in-line (or in-system) transfer, or book-out of title to the buyer; or (3) if the seller agrees to such transfer and if the facility used by the seller allows for such transfer, without physical movement of product, by in-tank transfer of title to the buyer.」
石油現貨價格的確因中東局勢與lockdown大幅下跌,可不至於到暗無天日,如台灣商周聲稱「石油紀元結束」那般悲觀。
事實上我們看到有能力儲存石油的業者租下大量油輪滿載原油漂浮在海上(見圖);又有人大量租賃游泳池簡易改裝後注滿石油(見圖);也有人使用大型填充包儲存石油(見圖)。這些行為均代表某種對未來收入樂觀的預期,才會於此時真金白銀下賭注。
另一個重點,是延續前一點的經濟邏輯 -- 如果市場價格有下修彈性,則unemployment就不容易出現,市場就能清市。延伸來說,任何生產要素如果能在景氣下行時價格能下修,則代表該社會整體制度的交易費用低於價格較無彈性的制度。此點會在景氣落底回升時在生產力與創造財富效率上呈現高低差異。
當然,從更根本角度看,市場只要能自願地employment,無論價格多低,都勝過非自願unemployment。前者對保護未來收入預期與財富損失上都更有利。這兩點會影響股票債券價格,投資者必須注意。
三、近期應注意:
a. 卡債、房貸的違約率
雖然我們知道美國卡債違約率2016年以來就逐步攀升至2019年Q4的2.61%,尚遠低於2009年近7%。房貸違約率2019年末也是樂觀的數字,但Fed公開的統計資料始終是落後指標。
因此我們需要參考更即時的數據,可債券市場因此次Fed霹靂手段干預之下,我認為無論國債、地方債乃至於高債信公司債的利率都存在一定程度的扭曲。這又回到經濟學理論的老生常談:政府干預市場利率的下場必然增加市場活動參與者對未來收入流預估的訊息費用。
投資人無可避免要學會與之共處,同時透過加強自身經濟邏輯與知識廣度來降低費用。
我自己會轉向參考其他數據或真實經濟現象,比方我們可以在排除貨幣流速影響下,從特定經濟活動的速率變化推估真實利率邊際變化,這是高階的利息理論應用,要深談得寫本書,此處點到為止。我只是要點出這種難度較高的經濟邏輯,坊間多數財經專家連邊都碰不上,甚至連感知這類概念存在的能力都不具備,因此多數人的財經建議也就毫無參考性可言。
退而求其次,又或者可以參考repo利率與低信評公司債殖利率。
b.Collateralized Loan Obligation (見圖)
談到低信評公司債就多說兩句CLO(Collateralized Loan Obligation)。與債信較低的槓桿債(leverage loan)包裹連結的CLO在美國總市場規模從2007年的$3270億增長至2019年底的$6910億美元,CLO如果發生崩盤,那將會是2008年金融危機CDO的翻版,而當年CDO全球市場規模在$4千多億美元。CLO背後連結的槓桿債規模也達$1.2兆美元。
槓桿債很常發生在槓桿併購(LBO, leveraged buyout),簡單說就是某A想買下B公司,但又不想出錢或資金不足。於是以B公司的未來收益或資產為擔保,向銀行C借錢併購B。對,你沒看錯,是以「B公司的未來收益或資產」為擔保,不是A自己。這種併購方式通常會帶來高負債比甚至伴隨高利率,實務上發動併購方可以只出一成的資金,就買下十倍大的對手,所以才叫「槓桿(leverage)」。
這種併購方式在順風順水的年代可以快速擴充,但一旦出現市場整體流動性枯竭與景氣反轉,也死得特別快。讀者還記得我「利率倒掛與repo rate」一文提到去年九月的詭異repo rate飆升,就滿足了「流動性枯竭」這第一要件,子彈已然上膛。Covid-19引發的政府強制經濟活動停滯則很有可能是扣下扳機的那隻手。
然而,若僅僅是單純的LBO,破產者就侷限在A與相關金融往來對象,還算是「個體風險」。但如同2008金融風暴那錯綜複雜的CDO金融產品一樣,CLO把LO重新包裹證券化後,又把個體風險搞成系統風險。
可能不熟悉金融的讀者會疑惑:這些有錢人高來高去的資產價格崩盤於我何干?
以Envision Healthcare這家美國大型醫療機構為例,2018年KKR透過槓桿債的方式全盤買下Envision醫院體系,但Covid-19後美國流動性枯竭,造成短期利率與垃圾債券利率飆升,瞬間讓Envision現金短缺甚有破產危機,結果就是在面對Covid-19疫情加速惡化的四月,Envision旗下醫院急診室不但沒有防護裝備給第一線醫護人員,也因付不出薪資、獎金而大幅刪減急診室人力。與Envision槓桿債掛勾的CLO也是前途無亮等著被降信用評等。然而,信用評等降級對這些本就採取高槓桿債務併購的公司等於是雨天收傘,進一步惡化其財務與現金短缺狀況,對美國第一線疫情防護恐怕雪上加霜。
再把視角轉到日本,農林中央金庫(Norinchukin Bank)是日本最大吸收農漁民存款的金融機構,同時也是世界最大CLO買方,2008年後累積購入金額達$750億美元。一旦CLO市場如2008年的CDO市場一樣轉瞬崩潰,則日本普遍高齡的農漁民生計與財富損失,以及對日本經濟的連鎖效應可想而知。目前尚可安心的是,農林中央金庫只購入安全等級最高的CLO。
可另一方面,也正因為Covid-19帶來的經濟停滯,許多優良債務人紛紛出現無力支付本金利息的現象,從而引發評價機構紛紛下調CLO內含債權的評等,例如Moody在4月中調降高達$220億美元CLO的評等,加上S&P,二家機構合起來降評了20%美國境內發行CLO。這直接影響了持有美國境內40% BBB等級CLO tranches的各大保險公司,這可能意味保險公司資產價格重挫下履行保險契約支付賠償金的能力也可能縮水。
若美國許多受感染者或其他疾病患者發現即便自己購買了昂貴的醫療保險,但保險公司支付卻可能無力支付醫療費用時,接下來會發生什麼事?
這一整段有關CLO的敘述只是美國盤根錯節的金融契約結構中的一個切面,但我相信已經能讓讀者感受到「牽一髮而動全身」的可怕。
從這點我們也不難理解,為何身為美國最大「再保險」集團之一的主事人巴菲特在此時選擇提高並保持現金水位,特別是大量賣出08年以優惠價格條件買入的Goldman Sachs超過1千萬股($17億美元)。
結論:
我認為美國股市未來相當長時間就會在「通膨預期」與「未來收入預期」兩股力量拉扯推擠走下去。二者可以是同方向或反方向。因為「市場預期」這看不見摸不著的東西很難建立具有科學預測力的經濟理論。
我不認為真實世界的生產力受到病毒摧殘,而是受到政府干預干擾。可是一旦悲觀預期形成,資產價格下修的可能性會存在。而美國複雜交錯的金融制度可能把個體風險放大為系統性風險,這在2008年發生過一次,如今不是不可能再從CLO引爆歷史重演。
誠如我前兩日談過如何從價格理論快速看國富增長,美國主要靠服務業(特別是金融服務)這種架空經濟要持續運作的前提是基於深度全球化分工。根據Adam Smith的國富論,全球市場分工越多元、越細緻、越深入,世界整體財富增長速度越快,當然走虛擬金融經濟為主的美國也會因上頭租值佔比高而享受更高的財富增速。
反之,美國如果自己跑出來反全球化,那死得最慘的是自己。
又,當今的貨幣政策會大幅增加訊息費用,判斷真實利率的難度大增,考驗投資者對價格理論、利息理論的熟稔與精通程度。
一般投資人對於真實世界關鍵侷限條件與轉變的掌握程度會直接影響可選擇投資方法。指數型ETF這種放棄思考的被動投資或許還是適合多數人。
通貨膨脹下如何投資?另作文章說明。
本文參考資料:
WSJ: "The Federal Reserve Is Changing What It Means to Be a Central Bank" (2020-04-27)
Milton Friedman, "A Natural Experiment in Money Policy Covering Three Episodes of Growth and Decline in the Economy and the Stock Market" Journal of Economic Perspective, Vol. 19, (Fall 2005)
Allan H. Meltzer, "Current Lessons From The Past: How The Fed Repeats Its History." Cato Journal, Vol 34, No. 3 (Fall 2014)
Financial Times: "Coronavirus crisis: does value investing still make sense?"(2020-05-11)
WSJ: "New Data Suggest the Coronavirus Isn’t as Deadly as We Thought" (2020-04-17)
WSJ: "Why Doesn’t Flu Tank Economy Like Covid-19?"(2020-04-10)
WSJ: "Demand for Small-Business Loans Cools" (2020-05-08)
WSJ: "How Germany Kept Its Factories Open During the Pandemic" (2020-05-06)
WSJ: "Paying Americans Not to Work" (2020-04-22)
WSJ: "Businesses Struggle to Lure Workers Away From Unemployment" (2020-05-08)
WSJ: "Demand for Small-Business Loans Cools"(2020-05-08)
A. A. Alchian,"Information Costs, Pricing, and Resource Unemployment" (1969)
WSJ: "Millions of Credit-Card Customers Can’t Pay Their Bills. Lenders Are Bracing for Impact." (2020-04-25)
Financial Times: "CLOs: ground zero for the next stage of financial crisis?" (2020-05-13)
Financial Times: "Private-equity backed companies dominate lowest depths of junk" (2020-05-07)
Financial Times: "Coronavirus sell-off puts faith in CLOs to the test" (2020-04-23)
Financial Times: "Warren Buffett’s Berkshire dumps most of Goldman Sachs stake" (2020-05-16)
文章連結:
https://bit.ly/3bDEM3E
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上週五出爐的美中貿易「第一階段協定」,馬上就傳出說中國根本不簽,還要再談。週末的中國媒體,絕口不提協定成果,就是惡兆,現在敢直接打川普的臉,我們等著看有什麼下場。另一方面,騰訊又偷偷地開始播NBA的比賽,好像一切都沒發生過一樣。這兩個事情加起來看,我們可以認定,北京對國家的掌控力仍強,對愛國主義的控制仍然能收能放。而這也同時表示,共產黨的統治菁英,自信滿滿,自以為是不急不徐地「玩」著川普。
對香港的反抗運動來說,當然是不妙的。最後,還是只能靠川普,把共產黨凌遲處死了。
另外的新聞是諾貝爾經濟學獎,發給了三個做發展經濟學的經濟學家,其中包含了第二個得獎的女性,同時也是史上最年輕的得獎人,Esther Duflo。來回顧一下我在2011年寫的報導。
杜芙蘿(上)
要做善事,我們想到的都是到非洲幫助難民,不管是到那一個國家,不管是去做什麼事,和一群黑黝黝的黑人照相,很可以是歐美白人和亞洲有錢人掛在牆上的戰利品。我是沒有資格去批評他們,因為我什麼也沒做,而且很多到非洲做好事的人,做的真的是很了不起的事。看比爾‧蓋茲好了,誰能像他一樣,一出手就是幾億美金在做善事,這不是贖罪券那麼簡單的花錢買心安。
但是做善事,就像做事一樣,要講方法,要講目的,要檢討反省。要講人類社會的方法,當然是要靠我們無所不在的經濟學家了。最近在經濟學界裡的顯學,就是有關這方面的發展經濟學,顯學的證據之一,就是美國經濟學會在今年把號稱比諾貝爾獎還難得的克拉克獎章(John Bates Clark Medal),頒給了麻省理工的杜芙蘿(Esther Duflo)。比諾貝爾獎還難得是因為,這個獎只頒給四十歲以下的經濟學家,在今年以前還兩年只頒一次,Paul Samuelson和Milton Friedman都是早期的得主。想想看,經濟學家平均在三十一歲拿到博士學位,在九年內得發展出自己的研究領域,還須得到人人都認為自己最厲害的經濟學家廣泛的認可才有可能得獎,多不容易。蘋果橘子經濟學的李維特Steven Levitt也是早慧的得主之一。
杜芙蘿做的事,和李維特還有一點關係,我們都稱之為應用個體經濟學。李維特之前還說過一個和杜芙蘿有關的八卦,他說杜芙蘿和去年克拉克獎章得主,也是法國人的Emmanuel Saez兩個是麻省同學,一起上就業市場的時候,還在談戀愛,還同時是學界注目的焦點,芝大搶在就業市場開始前,就請兩個一起先到芝大演講、面試。毫無疑問,兩個都拿到芝大高薪的合約,但是都被別人搶走,看有多受矚目。
和李維特不一樣的是,杜芙蘿沒有大量用幫助變數(instrument variable)來找因果關係,而是用準實驗(quasi-experiment)的方式確立因果關係。比如說,我們常講高師生比例對學童教育很重要,但到底有多重要,多花錢請老師,真能提高教育水準嗎?杜芙蘿和其它兩個大牌,就在肯亞,隨機選了一些學校,幫他們每個班級多聘用一個老師。在和其它對照組相比之下,發現多一個老師的班級,因為老師會偷懶,學生的成績並沒有變好。
類似這樣的研究,杜芙蘿還有很多,多半在教育和衛生健康這些我們一般認定和經濟發展有關的項目上。意義當然很大,你如果跟比爾‧蓋茲說,因為老師不足,而造成非洲經濟發展落後,所以要跟他要個一億美金請老師,結果後來發現沒有用,那不是就像我開頭說的,做善事沒用對方法嗎?那還不如不要做。
杜芙蘿的研究,其實直指人的自利本性。如果善事沒有針對人性誘因設計出一套可行的方法,那只是有錢人自我安慰而已,只要制度設計對,錢不用很多,就可以大幅幫助落後國家。比如說,在她這個研究裡,她和其他兩名教授發現,明明施肥可以增加農作物產量,而改善生活,為什麼肯亞的農民不願意施肥,就算政府大幅助肥料,也不見普遍施肥。他們發現,在剛收成後,給農民買肥料大幅折扣,會有很強的效果。就這樣一個小小的改變,不用多花錢,就解決人性偷懶的問題,這不是比找影視明星去慈善義演更有用嗎?TED的演講,有她自己對這些發展經濟學演進的看法。其實想一想,她做的事,和貝克說的學經濟的初衷,有相呼應的效果。但是像是對蘋果橘子經濟學的反彈一樣,一些大老,像是MIT的Daron Acemoglu(也得過克拉克獎章)和普林斯頓的Christopher Sims(得諾貝爾獎的呼聲很高),對類實驗經濟學的受歡迎,不以為然。到底怎麼回事?
杜芙蘿(下)
杜芙蘿在麻省理工的Jameel Poverty Action Lab (
科學研究上,對照實驗是確認因果關係的最佳途徑,但是醫學或是經濟學的研究,還有另外一層考量,就是實驗對象沒有辦法是一模一樣的群體。比如說新葯的實驗,雖然對兩群人做了對照實驗,但我們不能直接判定,兩群人治療結果上的差距就是治療的成效,說不定其中一群人剛好有一種基因是另一群人所沒有的,而有這個基因,葯才會有效。所以我們得把實驗隨機化,確保兩群人在各種特性上,分佈是一樣的,沒有統計上的區別。
很多時候經濟學是無法做隨機實驗的,你能想像說柏南克為了想知道寬鬆的貨幣政策對經濟成長的影響,而對美國經濟作實驗嗎?當然不可能,一來結果成敗影響太大,沒有人可以容許他亂搞,二來,沒有隨機的對照群體讓他比較,結果的判讀也一定不準確。
但是發展經濟學,尤其是個體範圍內的研究,非常適合隨機對照實驗。不但在落後國家有大量的群體供這些經濟學家實驗,因為這些地方比較貧窮,研究計劃不用花多少錢,就可以取得大量數據。所以在非洲,尤其是講英語的肯亞,還有在南亞的印度,各式各樣的計劃如雨後春筍般地出現。不少美國的大型慈善機構、基金會等,也非常願意經濟學家投入這方面的研究,做善事,真的得像做事業一樣才行。幾個力量加下來,讓杜芙蘿及J-PAL不紅也不行。
但隨機實驗畢竟不是萬靈丹,照Christopher Sims的說法,這些「機巧」的方法,是在逃避計量技術進步上的挑戰。身為一個堪稱瘋狂的計量經濟學家,他當然有十足的立場罵這些後輩不長進。這個批評,尤其是在總體經濟學上,是非常有力的。就像我舉的柏南克的例子,在可見的未來,我們永遠沒辦法在這個議題上做有意義的對照實驗。建結構模型(structural models),然後設法測出參數,將是不可避免的,我們只能想辦法不斷地改進我們的模型和計量方法。不過傅利曼說,這個問題也不是經濟學獨有的,他說高等的天文物理,也是一樣沒辦法做對照實驗。
另一派質疑的代表是Daron Acemoglu,Acemoglu是土耳其人,也得過克拉克獎章,是有名的「牲畜」(animal)。說他牲畜不是罵人的話,郭凱說過他的一個故事(一時找不到原文連結),他說在麻省拿課的時候,他們同學為了提早準備,向Acemoglu要下一堂的講義,結果Acemoglu說他沒辦法給,因為還在寫。還在寫不是在打混,而是近百頁的講義沒那快好。如果你看Acemoglu的文章數量,再看他備課認真的程度,不是牲畜,難道是人嗎?
言歸正傳,Acemoglu的批評是對於隨機實驗在政策意涵上有可能會下錯結論,主要的原因就是這種reduced-form研究,乎略了一般均衡(general equilibrium)下,牽一髮而動全身的問題。比如說,要研究政府財政補助對教育的影響,我們可以直接隨機選一些地區發錢作實驗。發錢有很多種方法,比如說可以辦課後輔導。隨機取一些學校學童,免費讓他們上課後輔導,再看他們和對照學童的成績差異,就可以下結論說政府在這方面補助教育有沒有用。
但如果你知道一般均衡的概念,你大概可以想到,那會不會因為有了課後輔導,原先家長會指導小孩功課的,樂得輕鬆,反而不教了?那政府的課後輔導和家長的投入教育互相取代,得到的效果不是純粹的(小測驗:那真實的效果是比觀察到的效果更好還是更差?)。這還不是一般均衡,只是多一個市場均衡而已,真的一般均衡,還的把政府額外的財政支出對家計經濟的影響也要納入考慮,問題複雜得多了。這個絕對無法用實驗求出,而如果政治人物只聽這個研究的「片面之辭」,錢一亂花,事情就大條了。
所以這些大老,不是只是看著杜芙蘿大出風頭而眼紅,他們提出的問題是很重要的挑戰。我覺得李維特對這個趨勢的批評,最有意義,他說「因為這些實驗容易達成目標,讓經濟學家乎略了問好問題的重要性。換句話說,誰都可以來評估實驗的結果,為什麼要把一些全世界最好的腦袋花在這些容易的事上?」很諷刺的是,李維特自己的蘋果橘子經濟學也助長了這個趨勢。
杜芙蘿(續)
有讀者來信告訴我紐約客上剛好有一篇講杜芙蘿故事的長篇,看了以後,覺得我之前著墨杜芙蘿太少,講得比較是結構上的問題。如果從杜芙蘿這個人出發,角度會有些不一樣,但是一樣會發人深省。
西方國家教養很好的中產階級家庭出身的小孩,很多都是充滿理想性,因為父母已經讓你衣食無虞了,如果你沒有走上虛無漂渺的自我毀滅之道,多半會想幫助弱勢的人,尤其是第三世界的人。所以我們看到很多美國的年輕人,大學左右年紀的,不少會花個一、兩年到和平工作團當義工,就是這個道理。而每個做發展經濟學的經濟學家,如果不是來自第三世界的,多半也都還保有這樣「拯救世人」的高尚情懷,但因為理想祟高的人多半不能接受人家質疑,很容易就上火,所以看發展經濟學家討論起來也相當過癮,因為很容易就吵起來。
杜芙蘿的父親是數學教授,母親是醫生。杜芙蘿說她的世界觀大概就是從「左派、基督教的主日學」裡來的,她媽媽從七0年代末期起,每年固定會花好幾個星期到非洲或是中、南美洲義診因戰爭受傷的小孩。在這樣的家庭成長,杜芙蘿會把消滅貧窮這樣的事情當成職志,一點也不意外。
但是杜芙蘿和大多數人不一樣的是,她沒有特別的觀點,她相信數字,她相信剔除噪音後的數據資料,所以她說她從來沒有不喜歡她實驗出來的數據。因為拿數據說故事,而不是有了故事後才找數據,你當然永遠可以熱愛實驗結果。
但就是這樣,她和不少大牌,或是主流思想槓上了。她之前的一篇講微型信貸的研究論文,就捅了大馬蜂窩。因尤諾斯而走紅的微型信貸,近幾年被捧為第三世界國家的發展之道,因為符合了很多人的想像,最重要的想像就是結合了「婦女掌控、市場經濟和切實可行性」等特點。但是杜芙蘿等人在印度的研究發現,微型信貸沒有用,不但沒有增加家戶的消費力,各種指標,像是教育支出,健康情況等,完全和沒有微型信貸的時候一樣。
因為微型信貸已經變成一個不小的產業了,很多人投入了心血,對於這樣的結果很多人不能接受,在各個方面攻擊她和J-PAL,但是數據還是太強了,反駁的人,找了一堆人寫了一個大報告,結果裡頭只能放進許多微型信貸成功的小故事,完全沒辦法在科學基礎上說服人。
杜芙蘿說,發展經濟學經常就是從一個潮流擺到另一個潮流,之前是建大壩,然後是提高教育水準,接著是微型信貸,現在又回到建大水壩。經年累月下來,落後國家的經濟還是沒發展起來,援助金額倒是越來越龐大。她說,很大的原因就是大部份的計劃都沒有正確的評估方法,所以她弄J-PAL,目的是要弄成一個可以到處做隨機實驗的大型機構,把所有在落後國家做的計劃都好好衡量、評估一番。
紐約客的文章裡特別提到一個故事。搞發展經濟學最有名的經濟學家是Jeffrey Sachs,靠著諾貝爾獎得主的名聲,Sachs有很多金主支持他在非洲的一些大計劃。比如說,他找了一些錢,打算在非洲發蚊帳,因為蚊子還是瘧疾在非洲肆虐的主要原因。計劃開始後幾年,Sachs主動問J-PAL怎麼評量他的蚊帳計劃效果,杜芙蘿說現在做已經來不及了,但是之後再發的蚊帳,她們可以參與。Sachs沒回應,結果不久後,在紐約時報的訪問裡Sachs說,隨機實驗裡的對照組不能拿到蚊帳,「讓他很痛心」,所以他不願意用杜芙蘿的方法評量。杜芙蘿的回應是「大便啦(crap)」。Sachs根本就是反科學,因為整個計劃代表的是他的心血,他的名聲,他根本沒辦法接受客觀評量下的任何結果。
在我看來,非洲國家要真正脫離落後的宿命,關鍵還是在良好的法治制度和市場經濟。Jeffrey Sachs這樣的人和事會一直存在,因為總是有富人願意花錢買良心,願意拱一些所謂的良心學者做這些事,而我前面說的西方國家教養很好的中產階級,就會變成這些所謂良心事業的馬前卒。杜芙蘿和她的這些研究,在科學上的推進是漸進的(incremental),但恰恰變成良心事業者的照妖鏡,到底你們在幫的是第三世界國家的人,還是你們自己?
(後記,Jefferey Sachs就是史上最舔共的經濟學家,不知道拿了共產黨多少錢,儘拍北京馬屁)
個體經濟學總體經濟學差異 在 郭莉芳 X 理財講堂 Facebook 的最讚貼文
被壓搾的中產階級,全球皆然!
《文茜的世界周報》
【全球貧富不均惡化 衝擊各國政體穩定】
(聲音來源:電影「小偷家族」)
生活在都市一隅的五人家族,他們是靠犯罪維生。讓小孩子去偷東西,您都不會覺得心虛嗎?因為除了偷竊之外,我沒有什麼可以教他的了
「小偷家族」第71屆坎城影展金棕櫚獎最佳影片,「一家人」依賴劇中老母親(樹木希林飾演)的生活救濟金過日子,不夠用就在商店順手牽羊,導演是枝裕和指出,「日本漸漸變成一個『階級化』的社會」,階級間的差異非常大,電影的靈感來自幾件社會新聞,例如「詐騙退休金」,能夠領取退休金的家族成員過世後,家人並沒有告知政府而得以繼續領取退休金,「因為那是他們的唯一收入來源」。日本已經是少數堪比北歐貧富差距極小的國家,如同《好萊塢報導者》影評,這是「一部關於日本雙面社會苦中帶甜的寓言」,是光鮮亮麗的霓虹燈,照射不到的陰暗角落,歐洲最強大的經濟體 德國,也有同樣難解的社會問題。
(聲音來源:德國之聲記者 VS. 赫伯特\\德國退休民眾)
淩晨2:30漢堡的reeperbahn大街,人們在夜光區一直待到淩晨。
什麼都沒有,他在找回收瓶然後拿到商店換得幾分錢,那支多少錢,(八分歐元)(約2.8台幣)
做了一輩子焊工和水手的赫伯特,65歲獨居,每月900歐元的年金,付完房租就所剩無幾,他得撿拾街頭和垃圾堆裡的回收空瓶換取微薄現金,同時依靠慈善組織的即期食品勉強過活。
(德國食物銀行員工)
來這裡的老人越來越多,一開始他們常很抗拒,他們不想依賴國家生活,我們知道很多老人,不想佔食物銀行的便宜領廉價物資
德國之聲(DW)的紀錄片指出,生活在貧困水準的德國退休人士,比例高達15%,比任何其它階層都高,貧富不均已成為當代全球各國最迫切的問題。專研這項議題成名的《21世紀資本論》作者皮凱提,透過70多國100多位研究者參與,共同組建的「世界不平等資料庫」(WID),在《2018世界不平等報告》中指出,如果以收入將人類分成三大族群,最貧窮的50%,49%的全球中產階級以及最富有的1%。
(聲音來源:「2018世界不平等報告」)
1980年至2016年,最貧窮的50%的人經歷顯著收入增長,全球中產階級的增長遠低於50%,最富有的1%人群的收入增幅,則遠遠高於其它任何群體,最富有的1%人群,本身由更小的群體組成,包括最有錢的0.1%和0.01%等等。總體而言,最富有的1%,獲取了全球經濟增長27 %的成果,儘管有眾多新興國家崛起,但收入最低的50%,只取得全球收入增長成果的12%,1980年以來,北美 中國 俄羅斯和印度的不平等現象迅速加劇,歐洲則適度增加,巴西 中東和撒哈拉以南非洲,收入極度不平等的情況相當地穩定,各國之間這種不同的趨勢表明,不平等的加劇是政策的結果,而不是機械性的
美國的貧富不均現象。在1981年雷根上任,開始著名的「雷根經濟學」,解除金融管制 降低稅率,80年代中期,美國上層階級的財富急劇成長。
(聲音來源:「2018世界不平等報告」)
以美國為例,1980年美國最富有的1%的個人,擁有大約20%的全美家庭財富,35年來,這個比例翻了一倍,最富有的1%的人,現在擁有40%的美國家戶總財富
美國聯準會主席鮑爾二月六號表示,美國失業率處於低檔,核心通膨率接近 2%,經濟情勢良好,但是貧富不均和生產率低下,是未來10年的最大挑戰。
(鮑爾\\美國聯準會主席)
中等和較低水準的收入有所增長,但增長速度要慢得多,而頂層的財富增長則非常強勁,因此我們希望繁榮能夠被廣泛分享,我們需要政策來實現這一點。
鮑爾認為,貧富差距持續擴大將損害美國形象,「這不是我們理想中的國家」,美國家庭受到來自各方的擠壓,從高昂的育兒費用和嚴苛的就職政策,甚至沒有固定的工作時間,許多人意識到要維持他們父母輩的那種生活水準已經不可能了。
(聲音來源:保羅索曼 PBS經濟特派員)
(流行病學家)皮克特和威爾金森,10年前首次將以精神疾病與貧富不均聯結起來。
(凱特皮克特\\流行病學家)
從那以後,我認為我們在最貧富不均的發達國家,看到了精神疾病的流行,大約80%的年輕人感到難以置信的壓力,他們許多人尋短,許多人傷害自己。
(聲音來源:保羅索曼 PBS經濟特派員)
當然不只年輕人 凱特皮克特的丈夫說
(里察威金斯\\流行病學家)
在英國四分之三的人感到壓力巨大無法應付,四分之三這麼多,四分之三這是一個很大的比例。是的 是的 是的,來自《精神健康基金會》的數據,去年有三分之一的人有過尋短念頭,美國的資料也很相似。
(薩曼莎路易士艾默里\\加拿大年輕人)
我是薩曼莎路易士艾默里,我現在做兩份工作,一個全職 一個兼職,我需要他們兩份工作來付我每月的帳單,我的房租 生活開銷,所以必須一直工作。
(喬丹範比爾德\\加拿大年輕人)
我叫喬丹範比爾德,今年34歲,我會說我是自僱人士,在某種程度上,依賴自僱是有點冒險,但另一方面,它的風險較小,同時失去所有工作的風險較低。
(迪雅帕斯塔阿奎茲\\加拿大年輕人)
我叫迪雅帕斯塔阿奎茲,我認為最大的問題之一確實是找到工作,我想找一份傳播方面的工作,我不得不做兩份實習以利於找工作,我有兩份無償實習,一份是早上9點到下午5點,再從從下午5點做到晚上9點,然後晚上回家,現在要找到一份工作真的很難
寫出《被壓榨的一代》的非營利組織「經濟困難報告計畫」的執行主編艾莉莎奎特,揭露中產階級消失的真相,從教授到律師到護士都被體制榨乾,陷入財務困境與生活焦慮,這個體制只有利於一小部分精英。
(迪雅帕斯塔阿奎茲\\加拿大年輕人)
我們看到很多人的工資沒有調漲,然後物價飛漲,中產階級的生活現在比20年前貴了30%,為什麼會這樣?因為公立大學的費用已經上漲一倍。自1996年以來,因為熱門城鎮的住房費用,人們現在得支付四倍租金,你知道民眾甚至連房貸都付不起,當他們在自己居住城市的市府工作時,醫療保健費用激增,我們國家曾經擁有的許多基本關懷都沒了,它們正在消失中。
《2018世界不平等報告》的共同作者祖克曼指出,當富人有能力開始影響制度時,就會遊說減稅,降低累進稅率讓貧富差距進一步擴大,「這就是所謂的『富豪政治陷阱』」。從2016年開始,西方民主國家的極右派抬頭,民粹主義盛行,背後都源自於各個國家的貧富差距愈來愈大,人與人之間的收入愈來愈不平等。
非營利組織《樂施會》指出,2018年貧富差距持續擴大,全球最有錢的26人總財產,比最窮的38億人總財產還要多,全球億萬富豪的財富2018年成長12%,等於每天增加25億美元(約769億元台幣),最窮的38億人則是縮水11%,每天蒸發5億美元(約153億元台幣)。
劍橋大學政治系主任大衛朗西曼(David Runciman)提醒,西方的民主自由體制是在戰後富裕中發展起來的,當人們的工資停滯多年,他們就會被推向政治的邊緣,分配不均增加政治動盪風險,法國的黃背心運動,不知名的市民在街頭到處發洩怒氣。
如果人們沒有覺得生活改善,就會選擇離體制越遠越好的政治人物,民主政治面臨「中年危機」,選民感覺自己處於一成不變的狀態,因此嚮往有所改變。美國總統川普就是這麼產生的。
(川普\\美國總統)
我們會讓美國再次強大。謝謝各位,上帝保佑各位。
(Lucas Chancel \\經濟學者)
不平等威脅著經濟的良好功能,它也威脅著社會健康,它還威脅到民主體制的品質和民主辯論,你知道財富不僅僅是財富,它是公司的股票,它也是是報紙的股份,所以它能給你帶來社會力量,如果這種情況繼續下去,社會將會出現嚴重的混亂。
《金融時報》首席經濟評論員馬丁沃夫指出,不平等的情況如果繼續惡化,一種可能的發展是「富豪民粹主義」,這已經成為當代美國的一個顯著特徵,未來可能由穩定的富豪統治集團構成,他們設法讓民眾分裂同時加以馴化,另一個可能性是獨裁者出現,他們在虛偽地反對精英階層的基礎上掌權,最可怕的結論莫過於日益嚴重的貧富不均,「最終也可能扼殺民主」。
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個體經濟學總體經濟學差異 在 [請益] 總體經濟vs 個體經濟選課- 看板Economics - 批踢踢實業坊 的推薦與評價
因為沒有學過正規的經濟學所以想選一門來修
目前有總體/個體經濟兩門 我知道差別是微觀與巨觀
但想知道的是 對於一個非商科學生未來也不打算以此為業的
如果只選一門來修要選哪個? 另外其中哪一門比較好上手
目的:
1. 未來就業考慮科技業PM 需要一點可以協助決策的觀念
2. 本身有在投資 希望能用經濟理論幫自己補點底子
兩門開設的時間是一樣的 有點難做抉擇
光看課綱也是不太能做出分別 請過來人給點建議 感恩
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